各位北大、东方红资产管理、各位专家们，非常高兴来到北大经济学院，这个非常好的大楼里面跟大家做一个交流。

     我们今天讨论的问题是非常有意义的问题，也是非常重要的问题。原因是什么呢？因为咱们把欧洲债务危机作一个探讨。目前，有这么一个特点，实际上突出的显示了新型的杨白劳和黄世仁的关系，突出表现在哪个方面呢？从国家层面来看，哪个国家欠债多？美国人欠债比较多，欧洲人欠债比较多，日本人也欠债比较多。欠债多了之后怎么办呢？第一个赖帐，第二个贬值，把自己的钱给贬了。第二方面是体现个人，个人欠债多了，花的多了好吃懒做怎么办呢？你们减我的待遇我上街，只要一减待遇就上街。今天我分几个方面给大家做一个交流。

     第一个方面，先说一下在判断欧洲债务危机的形势之前我们对全球的形势有一个简单的把握，站在一个全球的角度上看待未来可能的走向更加有意义。从未来的情况来看，我们知道全球经济确实进入了一个新的危险期，热点的频发。这里面2011年、2012年经济可能只能保持一个比较低速的增长。发达国家的表现非常简单，就是比较差，总体来讲是偏差。另外一边显示出一个经济增速下滑，在这边显示的是通胀有所抬高，无论是大宗商品还是通胀体现出的很明显的两个方面，一个是涨，一个是落。这里面概括了三块，就是涨、乱、差是大体的格局。

    第二个方面说到中国的情况，有这么几个角度，中国的“内忧外患”。我们经济存在一系列问题，同时我们外部环境面临很大的压力。从内部上来看中小企业的问题、融资的问题、政府融资平台问题、房地产信贷问题，还有其他有关的矛盾，包括通胀是不是能控住的问题，整个的内部有问题。从外部的环境来讲，比如外部环境里面债务危机、人民币升值，还有贸易保护主义类似。内外两个方面都有压力。

    第三个方面，哪一个地方是当前影响的最主要矛盾呢？欧债危机是当前，尤其是外部空间非常关键，非常重要的一个主要矛盾。我们从前面看当今整个世界显示出一系列的热点，从后面这一张表里面能够体现出来，欧洲在欧盟或者欧元区对全球经济金融发挥了比较重要的作用。在这里面欧洲与美洲有区别，相对而言欧洲的债券股票市场、资本市场的发展要比北美弱一点。北美这边以美国为代表，应该说相对而言在资本市场上发展是比较强一些。这是简单的引子，欧洲债务危机是当前的主要矛盾。

    下面我们开始来分析一下为什么这个欧债危机会形成，可以从几个角度上来看。第一个角度就是欧洲经济的结构性缺陷。这个结构性缺陷我们看一看前面这张表，这张图里面能够看到世界部分国家的人口老龄化状况，也意味着我们中国，在10到15年之后也可能面临这个问题。这个问题的话我们有这么一个体会，假如最近，或者是最近若干年，十年左右的时间内你都去过欧洲的话，走在大街上你会发现欧洲确实有点冷，因为到哪个地方一看全是老人。想见个年轻的，本来想这个地方能不能见几个年轻的，却见不着，只有偶尔在游览区里面能看见少量的人，年轻人太少，一看都是白发苍苍，说明进入老龄化社会是比较明显的。

    第二是欧洲这些国家有一个很重要的特点，这些年的发展里面非常典型的过度房地产和金融化的经济结构。产业越来越没有竞争力，主要是发生在两个方面，一个是房地产业，然后是金融，相对而言虚拟经济越来越脱离实体经济的发展。在当今社会，全球经济里面我个人感觉应该说比较理想的是德国经济。它确实处理好了，实体、虚拟还有相关的整个政策总体上来讲还是比较到位的，一般地方都是处理的偏了。相对而言，在德国发展金融的时候，实体经济仍然保持着全球数一数二的竞争力，这是非常特殊的。

    在这里面还有高福利。高福利从这张表我们可以看到平均15%到10%，比较高的有关国家和地区这种福利待遇都占GDP的很高比例，美国占财政收入的33.5%，美国支出占财政支出的33.5%，也是比较高的，主要是社会保险。欧洲银行体系还有一个特点小国大银行，因为没有办法，国家太小，这么一个小国大银行最后形成的一个结局，必然造成没有存款基础，只能靠海外市场融资来解决自己的资金问题，面临比较大的不稳定性。

    欧洲的第二个问题关于一体化中间治理的弊端，治理的弊端我们看到两个角度。第一是20多个国家拧到一块的统一的货币政策，分散的财政政策。第二个民主决策在通常情况下好办，一遇到危机的时候反而难办。一个是市场化，一个是不那么市场化，这两个之间有一点差异。比如说在中国银行占主导，比如说美国资本市场占主导，关键的时候我们这种间接式的市场也对经济发展比较有利，一旦问题发生了我们能稳得住。但是在市场的情况下我们根本稳不住，就像打扑克一样看谁跑的快。由于财政的约束比较弱，最后都形成了各自开始财政的扩张。

    第三个角度是关于全球金融危机的空前打击。这张图我们看到次贷危机之后各国都有一定的成本。美国成本是大，但美国的成本大有一个问题，同样的金融危机发生在美国，最后转着转着发现结果是欧洲受的影响最大，同样都是债务危机，美国人问题不大，结果到欧洲人那个地方反过来麻烦了。原因是因为当今的货币体系中美元的特殊地位发挥了一个非常重要的作用。美国人债务危机发生了怎么办呢？他把自己的上限提一提就可以了，上限可以提一提，我还具备融资能力，让别的国家比自己更差。稍微的凸显自己的优势又变成了一个低成本的全球资金的避风港，这点是别人做不到的。第三是关键的时候美元可以通过量化宽松直接解决了相关的债务偿还问题。所以说同样的状况，但不同的结局。虽然欧元比较特殊的，但是都达不到美元的地位最为特殊。金融危机相关救助中间确确实实出现了一些成本，正是因为这些救助成本，最终由原来的救助，把救助成本转化为主权债，主权债就形成了相关的主权债务危机。

    最后是综合性的国际政经因素。首先美元为主导的国际货币体系，有人说阴谋论，这里面姑且不论。但是当今的天下，美元的特殊地位，美国在金融市场方面的运作技巧确实是别的地方望尘莫及。二战之前应该说是英国人把持这个体系，但是英国人把持这个体系还有一定的规则的运用方面还没有达到淋漓尽致的地步，等到美国人主导现代金融体系的时候，把整个规则运用到淋漓尽致的地步。当年英国人在的时候，主要还是采取的金本位制，金本位制确定了自己的货币跟黄金比较实实在在的价格是连在一起的。中间稍微有所松动，伴随着英国的状况下滑有所松动，但是总体上还保持这个规则。但是我们仔细来分析一下，之后发生的几个大的变化。1944年，1945年的时候布雷顿森林体系的通过确定了几个原则：一个是说1盎司黄金等于35美元，第二条确定了美元等于黄金，等价于黄金，第三条是说各国固定汇率制。这三条应该说是当时定下来的原则，我们看三条原则的变化孕育在美国这里面的变化。

    第一是70年代末伴随美国整体状况的下滑这个时候美元的地位起来了，但是有一个什么问题呢？当时面临别人要把美国黄金储备都买走的危险，有很大的可能性，当时70年代的时候首先法国准备把大量的钱兑换成黄金，直接让美国把自己的黄金转到法国去，因为当时法国一看美元老贬值，有贬值的风险，开始美国人怎么做的呢？开始美国人想说，咱可以通过卖黄金的方式打压一下这个价格，争取从35打到25，让法国人退。一下子投放一部分黄金下去了，结果发现根本不受影响。美国人明白了，不能动这一招，这样变最后形成一个局面，相当于1997年亚洲金融危机的时候用外汇储备干预外汇市场，最后美元贬值的背景下黄金大规模的不知不觉自己的黄金储备全部没了。最后形成这么个局面。美国人一下子明白了，不这么干了，改成什么呢？改成把自己的美元地位保持的背景下割断美元与黄金的关系。让美元贬值实际上把自己的帐给赖掉。这一招是动的哪个地方呢？把中间刚才说的三条里面第二条给改了，改了之后才能形成一定程度上可以赖帐。到后来70年代末“牙买加体系”更厉害了，这个时候动的是汇率，原来固定汇率还有点约束，通过牙买加体系一下子让固定汇率变成浮动，浮动汇率成为惯性，这么一来可以解决什么问题呢？解决了自己的问题。

    第三个问题讲欧洲债务危机资金的问题。应该说前一段通过方案在一定程度上解决了大概的框架，在这个框架里面应该包含几个层次。第一个层次首先通过减值让希腊能够做得到。第二个是注资了银行，第三个方面是目标比较明确，救欧元区，救欧元，第四个方面有一定的机制，设置了比较特殊的EFSF这样的机制，同时让欧洲银行、IMF有一个机会能参与。这里面还有几个难点，比如可能大的融资需求，包括还有监管，包括分歧，这分歧里面各国之间正像我刚才提到的，欧洲救与不救也很难。民众是政府在决策的时候很大的因素，政府一旦是说压缩，民众就会上街，这中间问题还是比较大。在全球中间的格局里面，我们看到美国，如果是把欧洲给放下来有问题，就是美国完全是不打压欧元，另一方面我完全把欧洲给放下去了，这个地方的重大盟友也会受到很大的影响。欧盟肯定是救助，但是如果美国太过分了，他也有牌可打，中国只能根据具体情况去参与。

    从人口老龄化还有外部环境方面来看，难度都比较大，但是我们觉得一个很重要的观点是欧洲债务危机的最终解决有可能，很大的可能还是债务违约，或者终极宽松货币政策伴随而来的通胀。原因是什么呢？从100多年的历史上来看债务违约跟通胀两个之间是有比较大的相关关系的，所以这里面联系很紧密。从未来的情况来看有几种前景，第一种前景是能够在各方努力下基本解决；第二种情景可能是费了很大的劲还是解决不了，尤其意大利当今面临的风险；第三差不多的时候一看不行，赶紧让少数国家自行处理采取灵活的方式。

    对于中国的影响有几个方面。一个是中国经济外贸肯定受到很大的影响，图里面看到外贸的增速，发达国家增速比较低。第二方面是资本流动，资本流动是机遇和挑战都有，投资我们渴望增加，但是也可能面临一定的风险。这一块投资有可能成为欧洲中长期发展的一个新的增长点，中国的投资这一块可以给欧洲传导。第三对人民币国际化可能是一个契机，主要来自两个方面，一个方面是通过与欧洲国家的合作发行相关的人民币债券，一个是通过IMF发行相关的证券筹资，通过IMF提供支持。第四个方面我们必须高度关注欧洲债务危机可能带来的风险，中国要做好相关方面的准备。中间我们也关注，毕竟我们中国有很多欧元资产，这一块欧元资产也会对我们产生比较大的影响。同时如果我们处理不好，假如欧元出现重大的问题，我们中国面临全世界只有一个美元的体系，这对我们中国也会产生很大的不利影响。因为就它一家，我们没招，美国人想让我们干吗我们干吗，这时候影响非常大。

    从总体概括上来看，中国经济确确实实有内忧外患，总体来讲我们中国经济还会保持的比较理想，比较好的一种状况；第二个欧洲债务危机是由多重因素引起的，单一的角度都很难解释；第三个方面欧洲债务危机前景不容乐观，欧洲债务危机长远来讲有可能采取违约，最后导致通胀，包括资产的损失。欧洲债务危机将从外贸、投资、货币格局方面影响到中国，我们需要做好相关的准备。谢谢大家!